Pela primeira vez, vou voltar a um dos meus antigos títulos pagos. dividendos crescentes, Água dos Estados Americanos, uma empresa de serviços públicos dos EUA (água e eletricidade). Esta última é uma aristocrata, com 64 anos consecutivos de aumentos de dividendos, nada menos. Comprei esta ação em 2013 e a vendi há um ano, talvez um pouco antes do previsto, a julgar pelo seu desempenho desde então. Um dos meus leitores entrou em contato comigo para perguntar o que eu achava dela. Aliás, ele recebeu uma recomendação de venda de seu banco. Normalmente sou bastante cauteloso com os slogans deste último, então isso foi o suficiente para me fazer cócegas. Tendo sido vendedor há um ano, com um preço que subiu novamente desde então, logicamente eu ainda deveria ter a mesma opinião. Mas se um banco emite uma recomendação de venda, meu lado contraditório tenderia a me empurrar para comprar. Só há uma maneira de ter certeza: preciso fazer minha lição de casa. Então, vamos lá.
Avaliação e dividendos
AWR está sendo negociado a um preço particularmente dissuasivo. O preço é, na verdade:
- 32 vezes os lucros recorrentes atuais
- 35 vezes a média dos ganhos recorrentes
- 4,2 vezes ativos tangíveis
- 5 vezes as vendas
- 70 vezes o fluxo de caixa livre atual
- 81 o fluxo de caixa livre médio
Isso é insustentável! O EBITDA representa apenas 6,41 TP3T do valor da empresa. Isso é muito caro...
Do ponto de vista de dividendos, o rendimento não é enorme, de apenas 1,65%. Com tal valor, seria de se esperar uma taxa de distribuição bastante conservadora, mas ainda assim equivale a:
- Lucros atuais 53%
- Lucro médio de 58%
- 114% do FCF atual
- 134% do FCF médio
Certo, você pode dizer, ele é um aristocrata, e não qualquer aristocrata. No entanto, se a empresa não conseguir aumentar substancialmente seus lucros e fluxo de caixa livre no futuro, a AWR terá dificuldade para aumentar seus dividendos tão bem quanto no passado (crescimento médio anual de 11,3% nos últimos cinco anos). Vale ressaltar, além disso, que nos últimos cinco anos os dividendos cresceram quase duas vezes mais rápido que os lucros, o que obviamente não é sustentável a longo prazo.
Avaliação e resultado
Observamos que os dividendos cresceram significativamente nos últimos anos, e os lucros, menos. Quanto aos ativos, seu valor está aumentando em um ritmo muito lento. Quanto às reservas de caixa, elas estão em declínio. A AWR está criando valor, mas de forma mista, enquanto o preço das ações está apresentando um desempenho surpreendentemente superior, tendo mais que dobrado nos últimos cinco anos. Obviamente, também aqui, tal divergência é insustentável a longo prazo, especialmente com os níveis de avaliação que vimos acima.
Como era de se esperar, as reservas de caixa estão baixas, com um índice de liquidez corrente de 0,99 (ainda em leve alta) e um índice de liquidez seca de 0,69. A margem bruta, por outro lado, é enorme, com 801 TP3T (ligeiramente em queda), para uma margem de fluxo de caixa livre de 7.261 TP3T e uma margem líquida de 15.651 TP3T. Portanto, não há do que reclamar neste nível, muito pelo contrário. O mesmo vale para a rentabilidade, que é boa, com um ROA de 4.871 TP3T (em alta), um ROE de 131 TP3T e um CFROA de 10.231 TP3T.
A relação dívida/ativo de longo prazo é alta, em 22,65% (e em ascensão). Felizmente, a dívida representa apenas 0,72 vezes o patrimônio líquido. No entanto, a AWR ainda levaria 14 anos para pagar toda a sua dívida usando seu fluxo de caixa livre. Obviamente, isso é um prazo muito longo.
Um ponto interessante a ser observado é que, além de sua crescente política de dividendos, a empresa também recompra regularmente suas ações, o que lhe permite concentrar o patrimônio de seus acionistas. A AWR, portanto, se comporta como uma empresa que se preocupa com o bolso de seus acionistas 🙂
Conclusão
A AWR é claramente uma empresa lucrativa, com margens substanciais, boa rentabilidade e baixos custos indiretos. A dívida é significativa, mas permanece razoável em relação ao patrimônio líquido. No entanto, a AWR está com dificuldades para gerar fluxo de caixa livre (FCF), o que se explica por necessidades significativas de investimento de capital. As reservas de caixa são particularmente afetadas.
Certamente, considerando seu histórico, tamanho, lucratividade e margens, é improvável que a AWR entre em falência. O Z-Score de 2,1 de Altman a coloca na zona cinzenta. Não é uma segurança absoluta, mas também não está em perigo imediato. O F-Score de 7 de Piotroski nos diz até que a empresa é bastante sólida.
Então, de uma perspectiva fundamentalista, não é ruim. Nada extraordinário, mas ainda assim não é ruim. O problema é realmente o preço. Dizem que quando a relação preço/vendas ultrapassa três, você deve vender. Aqui estamos em cinco. Deixo você julgar... Você pode dizer que a ação tem um beta baixo, com apenas 0,09. Mas um beta baixo não significa que uma ação não seja volátil, apenas que ela varia pouco dependendo do mercado. Mesmo que a ação não tenha feito quase nada além de subir nos últimos 12 meses, seu volatilidade subiu para 21.85%. Não ouso imaginar quando começará a cair. Não ficaria surpreso se o preço caísse pela metade.
Detesto dizer isso, mas desta vez a recomendação de venda emitida pelo banco em questão me parece completamente justificada! O mundo das finanças mudou? Ficou mais sábio? Meu Deus. Tudo está indo para o inferno!!!
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"Mas se um banco emite uma recomendação de venda, então meu lado contrário tenderia a me pressionar a comprar."
Ficarei feliz em saber mais sobre esta citação. Obrigado!
Comprar ao som dos tiros e vender ao som da corneta... Isso significa ir contra a corrente da maioria dos investidores. Comprar quando todos estão vendendo (quando a perspectiva é muito ruim, como em tempos de guerra) e vender quando todos estão comprando (quando a perspectiva é muito boa, como agora). Então, quando um grande banco emite uma recomendação, fazemos exatamente o oposto. Esse é o primeiro motivo.
A outra explicação é que os banqueiros não conseguem se distanciar do mundo das finanças. Eles estão nadando nele. Muitas vezes, têm dificuldade em enxergar as coisas com clareza, não só porque são bombardeados com informações de curto prazo, mas, acima de tudo, porque estão formatados de uma forma que não lhes permite enxergar as coisas de forma diferente.
Por fim, e de forma mais perversa, os bancos frequentemente enfrentam conflitos de interesse em relação às suas recomendações. Eles têm participações em determinados títulos, emitem sinais de compra para os títulos que desejam vender ou vendem avisos sobre os títulos que desejam comprar.
Lembro-me muito bem da AWR, que mantive por alguns anos antes de vender com um bom lucro (e alguns bons dividendos ao longo do caminho).
É uma empresa que eu adoro, mas está claramente completamente fora de sintonia com um preço justo, tanto que até comprei algumas opções de venda no começo do ano (que infelizmente provavelmente expirarão cedo demais para lucrar com elas).
Quando você vê a evolução do preço desde o início de 2012, é impressionante.
1 de março de 2012: 18h40
Hoje: 59,32
Adicione a isso todos os dividendos crescentes pagos, como você disse... Esses são ganhos de capital que normalmente podemos ter em tecnologia e, em qualquer caso, não em "serviços públicos"!
Em suma, ainda cheira a especulação.
De fato, sempre desconfio das recomendações dos bancos, pois existe o risco de que essas recomendações não sejam objetivas, mas sim atendam aos seus próprios interesses. O risco de conflito de interesses é significativo. Tal manobra é certamente proibida pelos reguladores, mas, desde que não seja muito visível, na "zona cinzenta", posso imaginar que as recomendações nem sempre se baseiam apenas em análises imparciais.
Quanto a comprar ao som do canhão e vender ao som da corneta, é interessante, mas é mais fácil determinar quando o canhão soa (logo após uma queda) do que quando a corneta toca (períodos positivos ou mesmo períodos de euforia podem ser longos). Se eu tomar como exemplo a última grande queda em 2008 (em breve "comemoraremos" o 10º aniversário deste evento tão importante e doloroso!), aqueles que compraram em 2008 antes da queda (eu fui um deles...) sofreram um grande golpe, enquanto aqueles que tinham liquidez e fizeram suas compras em 2009 fizeram bons negócios. A questão toda é saber quando ter liquidez, ou seja, quando vender; na minha opinião, é mais difícil do que saber quando comprar.
Como você disse, existem práticas que são proibidas para bancos. E elas deveriam ser controladas para isso. Vimos a eficácia disso em 2008... foram até os bancos que estiveram na origem do massacre. Portanto, a confiança está em zero, mesmo que, por uma vez, eu concorde com as conclusões deles.
Em relação ao seu segundo parágrafo, é impossível fazer market timing. Pesquisas comprovaram que isso não funciona e que ainda é melhor manter os investimentos em 100%. No entanto, o bom senso nos diz que é melhor reduzir suas posições mais caras quando o mercado está superaquecido e começar a recomprar quando todos estão em pânico. Não acho necessariamente que seja mais fácil identificar o som do canhão do que o da corneta. 2008 foi um crash bastante rápido, então era bastante óbvio, é verdade. Mas o estouro da bolha da internet foi uma história completamente diferente. Quantas vezes dissemos a nós mesmos: desta vez está bom, não pode cair mais. Ainda assim, demorou quase três anos para terminar. Ok, claro, ainda estamos longe dos 10 anos de euforia que temos agora, mas é preciso dizer que já avançamos muito depois de dois grandes mercados em baixa e que as avaliações permaneceram corretas por muito tempo após o início da recuperação... Também é importante notar que o mercado americano é completamente manipulado pelas políticas de Trump. Ele não está errado quando diz que, se for deposto, o mercado entrará em colapso, mas não é porque ele é bom, apenas porque trapaceou 🙂
Isso mesmo: as quedas nem sempre têm as mesmas consequências: algumas causam uma queda repentina seguida de uma alta mais ou menos lenta ou rápida (como em 2008; mas, na realidade, o mercado atingiu o pico no final de 2007, mesmo que a queda mais brutal tenha ocorrido no outono de 2008, no contexto da falência do Lehman Brothers) e o fundo tenha sido atingido em fevereiro de 2009) e outras causam uma queda mais ou menos lenta ou rápida (mercado de baixa) antes que a tendência se inverta (com a quebra da bolha da internet, a queda começou por volta de setembro de 2000 para atingir o fundo e começar novamente em março de 2003, com a Segunda Guerra do Golfo).
Percebo que os mercados subiram menos rapidamente desde fevereiro de 2009 do que antes dos picos de setembro de 2000 e dezembro de 2007. Além disso, houve uma queda séria em 2016, que não tem contrapartida nos picos mencionados anteriormente.
Em última análise, é verdade que o timing do mercado é aleatório. Sempre chegamos à mesma conclusão: as únicas coisas que importam são a análise da qualidade de uma empresa, por um lado, e sua avaliação atual, por outro.