Dernière mise à jour : décembre 2025
Cet article présente une analyse rétrospective d'un investissement réalisé en 2013 dans Lorillard Tobacco Company, troisième fabricant américain de cigarettes à l'époque. L'entreprise a été rachetée par Reynolds American en 2015 pour 27.4 milliards de dollars, mettant fin à son existence en tant que société indépendante. Cette étude de cas offre des enseignements précieux sur l'investissement dans le secteur tabac et les risques d'acquisition auxquels sont confrontés les investisseurs en dividendes.
Le contexte de l'investissement (août 2013)
Lorillard Tobacco Company présentait en 2013 un profil financier attractif pour un investisseur en dividendes. Fondée en 1760 et devenue indépendante en 2008 après sa séparation avec Loews Corporation, l'entreprise basée à Greensboro (Caroline du Nord) occupait la troisième position sur le marché américain de la cigarette avec environ 10% de parts de marché.
La force de Lorillard reposait sur Newport, sa marque phare de cigarettes mentholées, qui représentait 94% du chiffre d'affaires et détenait 34% du marché américain des cigarettes mentholées. Cette concentration sur un segment spécifique (le menthol représentait 27-28% du marché total) offrait des marges supérieures à la moyenne du secteur : selon les analystes de Merrill Lynch, 1'000 cigarettes Newport généraient plus de 36 dollars de profit, contre 28 dollars pour Philip Morris USA.
Les critères d'analyse qui avaient motivé l'achat
En août 2013, plusieurs facteurs rendaient Lorillard intéressante.
Valorisation attractive : Le titre affichait un ratio P/E de 13.24, nettement inférieur à la moyenne du marché, avec un rendement du dividende de 5.2%. Cette décote s'expliquait par les risques réglementaires et juridiques pesant sur le secteur du tabac.
Croissance du dividende : La distribution progressait à un rythme annuel moyen de 15.04% sur le long terme, même si la dernière augmentation (février 2013) avait été plus modeste à 6.45%. Le ratio de distribution restait prudent à 67%, laissant une marge de sécurité confortable.
Résilience économique : L'industrie du tabac présente une indépendance remarquable vis-à-vis des cycles économiques. Les barrières à l'entrée (réglementation, économies d'échelle, fidélité aux marques) permettent aux fabricants d'augmenter les prix plus rapidement que les volumes ne baissent. Un paquet coûtait 25 cents à produire mais se vendait 5 dollars.
Protection contre le risque de change : Paradoxalement, Lorillard (entreprise 100% américaine) affichait une corrélation négative avec le dollar face au franc suisse, offrant une protection naturelle aux investisseurs européens.
Faible corrélation avec le marché : Avec un bêta de 0.38, le titre évoluait de manière largement indépendante des fluctuations du S&P 500, malgré une volatilité individuelle élevée de 27.61%.
L'innovation stratégique : les cigarettes électroniques
En avril 2012, Lorillard avait réalisé une acquisition stratégique remarquée en rachetant Blu eCigs pour 135 millions de dollars. Cette opération marquait la première incursion majeure d'un cigarettier traditionnel dans le marché émergent des cigarettes électroniques. Blu affichait 30 millions de dollars de revenus annuels et disposait d'un réseau de distribution dans plus de 13'000 points de vente incluant Walgreens.
Cette diversification anticipait les évolutions réglementaires et les changements de comportement des consommateurs, démontrant une volonté de transformation du modèle économique traditionnel du tabac. Avec le recul, cette initiative s'inscrivait dans une tendance de fond qui allait s'accélérer dans les années suivantes.
Le dénouement : rachat par Reynolds American (2015)
Le 15 juillet 2014, Reynolds American (filiale de British American Tobacco) annonçait son intention d'acquérir Lorillard dans le cadre d'une transaction complexe valorisant l'entreprise à 27.4 milliards de dollars. L'opération incluait également la vente de plusieurs marques à Imperial Tobacco pour satisfaire les autorités antitrust américaines.
Les actionnaires de Lorillard recevaient pour chaque action :
- 50.50 dollars en cash
- 0.2909 action Reynolds American
La transaction a été finalisée le 12 juin 2015, entraînant le délisting définitif de Lorillard du NYSE. L'opération créait le deuxième plus grand cigarettier américain derrière Altria, avec environ 33% de parts de marché combinées.
Performance de l'investissement
L'investissement dans Lorillard, réalisé le 19 août 2013 et liquidé lors du rachat en juin 2015, a généré une performance remarquable :
- Rendement total : +85.36% sur une période de moins de deux ans
- Rendement annualisé : 40.64%
- Performance vs S&P 500 : +52.47 points de pourcentage (le S&P 500 progressait de 32.89% sur la même période)
- Ratio de Sharpe : 2.26 (excellent, indiquant un rendement élevé pour le risque pris)
- Drawdown maximum : -12.16%
Cette surperformance s'explique principalement par la prime d'acquisition offerte par Reynolds American, qui reflétait la valeur stratégique de Newport et du portefeuille de marques mentholées de Lorillard. Les investisseurs ayant acheté le titre pour ses fondamentaux (dividende, marges) ont bénéficié d'un événement catalyseur inattendu.
Les leçons pour les investisseurs FIRE
Cette expérience illustre plusieurs principes importants pour les investisseurs recherchant l'indépendance financière :
1. Le "risque" d'acquisition est une réalité
Les entreprises versant des dividendes élevés et affichant des valorisations attractives peuvent devenir des cibles d'acquisition. Pour un investisseur FIRE qui construit un portefeuille de revenus passifs, ce risque est à double tranchant : la prime d'acquisition génère une plus-value importante, mais force à rechercher de nouveaux investissements pour maintenir le flux de dividendes.
2. Les secteurs décriés peuvent offrir de la valeur
Le secteur du tabac fait face à des vents contraires structurels (baisse des volumes, réglementation croissante, risques juridiques). Paradoxalement, ces facteurs créent des décotes qui peuvent générer des rendements attractifs pour les investisseurs acceptant les risques éthiques et réglementaires associés.
3. La consolidation sectorielle crée des opportunités
Les industries matures en consolidation (tabac, télécommunications, services publics) offrent régulièrement des opportunités d'arbitrage lorsque les acteurs cherchent à réaliser des synergies et à renforcer leurs positions concurrentielles.
4. L'importance de la diversification temporelle
Même avec une analyse fondamentale solide, le timing de sortie a été imposé par des événements externes. Cette expérience souligne l'importance de ne pas dépendre d'un nombre trop restreint de positions pour générer des revenus passifs.
L'évolution du secteur depuis 2015
La consolidation amorcée par le rachat de Lorillard s'est poursuivie dans l'industrie du tabac. Reynolds American a elle-même été intégralement acquise par British American Tobacco en 2017 pour 49.4 milliards de dollars. Le marché américain de la cigarette est désormais dominé par deux acteurs principaux : Altria (anciennement Philip Morris) et British American Tobacco.
Le segment des cigarettes mentholées, fer de lance de Lorillard, fait l'objet de restrictions réglementaires croissantes. En avril 2022, la FDA (Food and Drug Administration) a proposé d'interdire les cigarettes mentholées aux États-Unis, une mesure qui aurait profondément affecté le modèle économique de Lorillard si l'entreprise était restée indépendante.
L'acquisition de Blu eCigs s'est révélée prémonitoire. Le marché des cigarettes électroniques et produits du tabac alternatifs a explosé depuis 2015, devenant un élément central de la stratégie des cigarettiers traditionnels pour compenser le déclin des volumes de cigarettes combustibles.
Questions fréquentes
Que se passe-t-il pour un investisseur lorsqu'une entreprise est rachetée ?
Lors d'une acquisition, les actionnaires reçoivent une contrepartie définie dans l'offre, généralement sous forme de cash, d'actions de l'acquéreur, ou d'une combinaison des deux. Dans le cas de Lorillard, les actionnaires recevaient 50.50 dollars en cash plus 0.2909 action Reynolds American par action Lorillard détenue. Le titre de l'entreprise acquise est ensuite délisté de la bourse, forçant les investisseurs à réallouer leur capital.
Une acquisition est-elle avantageuse pour un investisseur en dividendes ?
L'impact dépend de la stratégie d'investissement. La prime d'acquisition génère une plus-value immédiate, souvent 20-40% au-dessus du cours pré-annonce. Cependant, pour un investisseur FIRE cherchant des revenus passifs, cela force à trouver de nouveaux placements générant des dividendes équivalents, ce qui peut s'avérer difficile dans un marché valorisé. Dans le cas de Lorillard, Reynolds American offrait un dividende comparable, atténuant ce problème pour ceux qui conservaient les actions reçues.
Comment identifier les entreprises susceptibles d'être rachetées ?
Plusieurs facteurs augmentent la probabilité d'acquisition : valorisation attractive (P/E bas), position forte sur un marché de niche, marges élevées, génération de cash-flow importante, secteur en consolidation, taille moyenne facilitant l'intégration. Lorillard cochait pratiquement toutes ces cases en 2013. Toutefois, prédire les acquisitions reste très aléatoire et ne devrait pas constituer la base d'une stratégie d'investissement.
Le secteur du tabac reste-t-il intéressant pour les investisseurs en dividendes en 2025 ?
Le secteur continue d'offrir des rendements élevés (4-8%) et des dividendes croissants, mais fait face à des défis structurels majeurs : baisse des volumes, réglementation stricte (interdictions de fumer, taxation), pression sur les cigarettes mentholées, changements générationnels. Les cigarettiers compensent par des hausses de prix, des réductions de coûts et une diversification vers les produits alternatifs (cigarettes électroniques, tabac chauffé, sachets de nicotine). Pour un investisseur FIRE, le secteur peut encore jouer un rôle dans un portefeuille diversifié, à condition d'accepter les considérations éthiques et la volatilité réglementaire.
Conclusion : une étude de cas instructive
L'investissement dans Lorillard illustre la complexité et les opportunités de l'investissement en dividendes dans des secteurs décriés. Une analyse fondamentale solide basée sur la rentabilité, les marges et la capacité à distribuer des dividendes croissants peut générer des rendements remarquables, même sur de courtes périodes.
La performance de +85.36% en moins de deux ans a largement dépassé les attentes initiales, principalement grâce à la prime d'acquisition offerte par Reynolds American. Cette expérience démontre qu'au-delà de l'analyse technique et financière, les dynamiques sectorielles (consolidation, recherche de synergies) constituent des facteurs importants à surveiller.
Pour les investisseurs FIRE construisant un portefeuille de revenus passifs, le cas Lorillard rappelle l'importance de la diversification - non seulement sectorielle et géographique, mais aussi en termes de nombre de positions. Dépendre d'un nombre trop restreint d'entreprises expose au risque de devoir réallouer des capitaux importants suite à des acquisitions, dans un contexte de marché potentiellement moins favorable.
Cette analyse rétrospective s'inscrit dans ma démarche de transparence concernant mes investissements passés, qu'ils aient été exceptionnels (comme Lorillard) ou décevants. Chaque expérience apporte des enseignements précieux pour affiner sa stratégie d'investissement et progresser vers l'indépendance financière.
Sources et données
- Reynolds American Inc., Press Release "Reynolds American to Acquire Lorillard", 15 juillet 2014
- U.S. Securities and Exchange Commission, Form S-4 Registration Statement, Reynolds American / Lorillard Transaction, 2014
- British American Tobacco, Annual Reports 2015-2024
- FDA, "FDA Commits to Evidence-Based Actions Aimed at Saving Lives and Preventing Future Generations of Smokers", avril 2022
- Federal Trade Commission, "FTC Settlement Requires Divestitures in Connection with Reynolds American Inc.'s Acquisition of Lorillard Inc.", 2015
- Données historiques FactSet
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Bonjour Jérôme,
Lorillard est une entreprise attractive, comme tu l’as souligné, du fait de son leadership dans le secteur des cigarettes mentholée.
J’aimerai aussi porter l’attention des fidèles lecteurs sur les points suivants :
– l’endettement est très important, les fonds propres de l’entreprise sont négatifs. Il y a donc une obligation du maintient d’un résultat net aussi élevé qu’aujourd’hui pour que l’entreprise continue à distribuer du cash à ses actionnaires ;
– des rachats d’action à un rythme effréné, Lorillard rachète en permanence des actions pour les annuler : en 5 ans plus de 28 % des actions ont été annulées, passant de 521 millions en 2008 à 375 millions au 2ème trimestre 2013. C’est une très bonne chose pour les actionnaires d’autant plus que le programme de rachat se poursuit encore jusqu’en 2014. On peut juste constater que la tendance de rachat ralentit depuis quelques trimestres ;
– l’interdiction de la vente de menthol proposé par la FDA fin juillet 2013, certes ça n’est pas passé mais imaginez l’impact sur Lorillard. Ce serait réellement une catastrophe. Malgré cette annonce, le cours de l’action n’a quasiment pas baissé (- 5 % par rapport au cours actuel). Je ne m’explique pas cette non réaction du marché. Peut-être que les actionnaires savent que les puissants lobby du tabac n’auraient jamais laissé passer ce genre de loi ;
– des primes d’atteinte d’objectifs très importants sont distribuées aux dirigeants. C’est plutôt bon signe pour la pérennité du succès de l’entreprise. Les dirigeants étant impliqués « financièrement » on peut espérer que ça les motivera d’autant plus !
– achat d’une filiale de cigarette électronique « blu e-cig ». C’est important que Lorillard se positionne sur ce marché en devenir. Cependant il semble que la qualité des produits soient plutôt dans la fourchette basse alors que le prix reste élevé. Le marketing est bien présent, regardez les spots TV avec Jenny McCarthy ! Cependant les résultats de la filiale représentent seulement quelques millions de dollars, autant dire quasi rien à l’échelle de la boîte. Sujet à suivre !
Pour toutes raisons, j’ai également franchi l’étape et suit passé à l’achat il y a peu dans les 42 $ le titre. Je suis plutôt orienté sur une sous valorisation du titre que sur un rendement avec augmentation continue des dividendes. Qu’en pensez-vous ?
Merci pour cet excellent feedback PapaOurs. Concernant l’interdiction pure et simple des cigarettes au menthol aux Etats-Unis, le pays du laisser-faire économique, je n’y crois pas. Tout au plus y aura-t-il un peu plus de réglementation et de taxes, ce qui peut renforcer la position monopolistique des leaders de marché, empêchant la concurrence nouvelle d’émerger. Tant qu’à y être, si les USA décident de supprimer les cigarettes mentholées, alors ils peuvent aussi interdire le Happy Meal de Mc Donald, qui s’attaque à un public encore plus jeune, avec des conséquences toutes aussi funestes sur la santé.
Pour aller dans le sens de PapaOurs, je me méfie également d’une réglementation interdisant la vente des cigarettes menthol. A titre d’exemple plus proche de chez nous, l’UE envisage d’interdire les cigarettes « slim » ainsi que les cigarettes menthol. Dans un autre domaine mais pour reprendre ton exemple, la Californie a déjà interdit les jouets dans les menus « Happy Meal ». En revanche, on peut imaginer qu’en cas d’interdiction de la molécule provoquant la sensation mentholée utilisée actuellement, le département R&D aura vite fait d’en trouver une autre.
Ceci étant, la situation financière de LO est très appréciable. Seul ombre au tableau pour un investisseur DG : l’historique de dividendes est très (trop) court à mon goût, la société ne payant des dividendes que depuis 2008.
Dans le business de la cigarette, j’ai préféré pour le moment investir dans PM et MO. Il n’est toutefois pas exclu que j’initie une ligne sur LO, mais pas dans l’immédiat : j’attends un historique de dividendes un peu plus fourni.
C’est vrai que l’historique est faible et c’est pour cela que Lorillard ne figure pas dans les Global Dividend Growers. J’utilise LO plutôt pour me couvrir contre le risque de marché et de monnaie. Ceci étant dit, malgré la jeunesse de la cotation boursière, l’historique de la société est monstrueux. Et ce n’est pas un sursaut de vague moralisatrice américaine (une de plus) qui va lui faire peur.