Article original rédigé par dividinde en janvier 2018, mis à jour par mes soins en décembre 2025
IVF Hartmann Holding AG représente un investissement défensif dans le secteur médical suisse. Cette entreprise familiale, membre du groupe allemand HARTMANN depuis 1993, affiche une solidité financière remarquable avec un ratio de fonds propres de 80.4% et aucune dette financière. Toutefois, au cours actuel de 135.50 CHF, la valorisation soulève des questions importantes pour les investisseurs value.
Présentation de IVF Hartmann
Fondée en 1870 sous le nom de Internationale Verbandsstoff Fabrik (IVF), l'entreprise est établie à Neuhausen am Rheinfall dans le canton de Schaffhouse, près des célèbres chutes du Rhin. Avec 303 collaborateurs, IVF Hartmann se positionne comme un acteur majeur des fournitures médicales en Suisse.
La société est contrôlée à environ deux tiers par sa maison mère Paul Hartmann Finance B.V., elle-même filiale du groupe HARTMANN basé à Heidenheim en Allemagne. Ce groupe international, fondé en 1818, emploie plus de 10.000 personnes dans 34 pays et a réalisé un chiffre d'affaires de 2.35 milliards d'euros en 2023.
Activités et segments d'affaires
IVF Hartmann propose un catalogue de plus de 3.500 produits médicaux répartis en quatre segments principaux. Le segment Wundversorgung (soins des plaies) a généré 44.0 millions de CHF en 2024, soit 27.7% du chiffre d'affaires total. Ce segment inclut notamment les pansements modernes et traditionnels, ainsi que les produits de médecine tactique d'urgence qui connaissent une forte croissance grâce aux exportations.
Le segment Inkontinenzmanagement (gestion de l'incontinence) représente 33.9 millions de CHF, bénéficiant particulièrement de la plateforme de commande HARTMANN easy® destinée aux établissements médico-sociaux. Le segment Infektionsmanagement (prévention des infections) couvre les produits de désinfection, les vêtements chirurgicaux et les instruments stériles à usage unique. Enfin, le segment Autres activités regroupe les produits d'hygiène personnelle, les premiers soins et le matériel de diagnostic.
Environ 80% des ventes sont réalisées en Suisse, avec une clientèle diversifiée comprenant les hôpitaux, les établissements médico-sociaux, les pharmacies, les drogueries et les cabinets médicaux. Des produits emblématiques comme le désinfectant pour les mains Sterilium ou la marque de sparadraps DermaPlast sont largement reconnus dans le pays.
Performance financière
L'exercice 2024 marque une année de forte croissance pour IVF Hartmann. Le chiffre d'affaires a progressé de 7.3% pour atteindre 158.8 millions de CHF (exercice clos le 31.12.2024), contre 148.0 millions en 2023. En données TTM, le chiffre d'affaires s'établit à 159.44 millions de CHF avec une croissance de 4.28%.
Le bénéfice net a bondi de manière spectaculaire avec une hausse de 34.02% sur l'exercice fiscal, atteignant 20.30 millions de CHF contre 15.15 millions en 2023. Cette performance exceptionnelle s'explique par plusieurs facteurs : l'amélioration de la structure de coûts interne, des optimisations dans la production et les achats de matériaux, un mix produits-canaux plus favorable et des effets de change positifs.
L'EBIT (résultat opérationnel avant intérêts et impôts) a progressé de 37.2% pour atteindre 23.1 millions de CHF. La marge opérationnelle (TTM) s'établit à 13.86%, tandis que la marge nette atteint 11.93% (TTM), des niveaux remarquables pour le secteur.
Solidité financière exceptionnelle
Le bilan d'IVF Hartmann témoigne d'une santé financière rare. Le ratio de fonds propres a légèrement progressé de 80.1% fin 2023 à 80.4% fin 2024. L'entreprise ne porte aucune dette financière, une situation qui se reflète dans son ratio dette/capitaux propres de seulement 0.03 (TTM), contre une moyenne sectorielle de 0.34.
Les liquidités ont augmenté de 87.9 millions de CHF fin 2023 à 94.9 millions fin 2024, grâce notamment au remboursement d'un prêt de 23.5 millions par la maison mère Paul Hartmann AG et à la génération de cash-flow opérationnel positif. Une partie de ces liquidités est placée en dépôts à terme de moins de trois mois.
Cette structure financière ultra-solide confère à IVF Hartmann une flexibilité stratégique considérable pour investir dans la croissance et l'innovation, tout en résistant aux chocs économiques potentiels.
Rentabilité et ratios de profitabilité
IVF Hartmann affiche une rentabilité robuste avec un ROE (rendement sur fonds propres) de 13.27% (TTM), largement supérieur à la moyenne sectorielle qui est négative à -46.37%. Ce niveau témoigne d'une création de valeur constante pour les actionnaires.
La capacité de couverture des intérêts atteint 82.48 fois (TTM), un ratio exceptionnel qui s'explique par l'absence quasi-totale de dette financière. Les scores de santé financière confirment cette solidité : le Piotroski F-Score s'établit à 7/9 et l'Altman Z-Score à 8.50, ce dernier indiquant une probabilité de faillite extrêmement faible.
Toutefois, la marge brute de 36.37% (TTM) reste significativement inférieure à la moyenne sectorielle de 53.41%, reflétant la nature compétitive du marché des fournitures médicales et les pressions sur les prix dans le système de santé suisse.
Politique de dividende et rémunération des actionnaires
Pour l'exercice 2024, le Conseil d'Administration a proposé un dividende total de 6.20 CHF par action (versé en 2025), composé d'un dividende ordinaire de 3.20 CHF et d'un dividende spécial exceptionnel de 3.00 CHF. Cette distribution totale représente 14.88 millions de CHF.
Au cours actuel de 135.50 CHF, le rendement du dividende ordinaire s'établit à 2.36%, contre 1.3% lors de l'analyse initiale de 2018 au cours de 192 CHF. Le payout ratio (TTM) atteint désormais 78.24%, un niveau nettement plus élevé que les 33% de 2018 et que la moyenne sectorielle de 49.26%.
Sur les cinq dernières années, le dividende a progressé à un rythme annuel moyen de 26.82%, très largement supérieur à l'industrie (-3.39%). Le dividende spécial de 2024 reflète la forte position de trésorerie et la volonté du Conseil d'Administration de partager les résultats exceptionnels avec les actionnaires.
Valorisation et analyse comparative
La capitalisation boursière d'IVF Hartmann s'établit à 322.67 millions de CHF au cours de 135.50 CHF, en baisse significative par rapport aux 192 CHF de 2018. Cette correction de 29.4% contraste fortement avec l'amélioration des fondamentaux de l'entreprise.
Le ratio cours/bénéfice (P/E) s'établit à 16.97 (TTM), soit près de la moitié de la moyenne sectorielle de 32.46. Ce P/E apparaît attractif, surtout compte tenu de la qualité exceptionnelle du bilan et de la croissance des bénéfices. Le ratio cours/valeur comptable (P/B) de 2.22 reste également inférieur à la moyenne sectorielle de 3.21.
Le ratio cours/chiffre d'affaires (P/S) de 2.02 (TTM) se compare favorablement aux 4.78 du secteur, suggérant une sous-évaluation relative. Le ratio cours/cash-flow libre (P/FCF) de 22.95 reste proche de la moyenne sectorielle de 26.83.
Historiquement, IVF Hartmann se négociait à un P/E moyen de 27-28, reflétant sa qualité d'entreprise. Le P/E actuel de 17 représente donc une décote substantielle par rapport à sa valorisation historique, une opportunité potentielle pour les investisseurs value à long terme.
Liquidité du titre et considérations pratiques
Avec une capitalisation de 323 millions de CHF et un volume quotidien moyen de seulement 344 actions, IVF Hartmann reste un titre très peu liquide. Le spread bid-ask peut varier considérablement d'un jour à l'autre, atteignant parfois 2 à 3% aux moments les plus illiquides.
Cette faible liquidité impose une discipline stricte lors de l'ouverture ou de la fermeture de positions. Il est recommandé d'attendre que le spread soit inférieur à 1% avant d'exécuter un ordre, et de privilégier les ordres à cours limité. Les investisseurs doivent également anticiper des difficultés potentielles pour liquider rapidement une position importante.
Risques et perspectives
Pour l'exercice 2025, IVF Hartmann anticipe une volatilité persistante sur les marchés d'approvisionnement et de vente. La direction prévoit un chiffre d'affaires au niveau de 2024 hors effet du segment Médecine tactique, ce dernier pouvant connaître des fluctuations importantes liées à la nature ponctuelle des contrats d'exportation.
L'EBIT de 2025 devrait se situer entre les niveaux de 2023 et 2024, suggérant un léger recul par rapport au sommet exceptionnel de 2024. Cette prévision reflète la prudence de la direction face aux incertitudes macroéconomiques et aux pressions continues sur les prix dans le secteur de la santé.
Les principaux risques incluent la pression constante sur les coûts de la santé en Suisse, la concurrence accrue des génériques et des produits d'importation, ainsi que la dépendance vis-à-vis du marché suisse pour 80% des revenus. La performance du segment Médecine tactique dépend également de commandes ponctuelles difficiles à prévoir.
À l'inverse, les tendances démographiques favorables (vieillissement de la population) et l'augmentation des besoins en soins médicaux constituent des vents porteurs structurels à long terme.
Analyse comparative 2018 vs 2025
L'évolution d'IVF Hartmann depuis l'analyse initiale de 2018 illustre parfaitement les pièges de la valorisation excessive. Au cours de 192 CHF, le titre se négociait à un P/E de 28, un niveau qui ne laissait aucune marge de sécurité malgré l'excellente qualité de l'entreprise.
Sept ans plus tard, la performance boursière affiche une baisse de 29.4% tandis que les fondamentaux se sont considérablement améliorés. Le chiffre d'affaires a progressé de 148 millions (2023) à 158.8 millions (2024), le bénéfice net a bondi de 34%, et le bilan s'est encore renforcé. Le P/E actuel de 17 offre enfin une marge de sécurité significative.
Cette situation valide le principe fondamental de l'investissement value : le prix d'entrée détermine largement le rendement futur, indépendamment de la qualité intrinsèque de l'entreprise. Même une excellente société comme IVF Hartmann ne peut compenser une surévaluation initiale excessive.
FAQ
IVF Hartmann est-elle un bon investissement en 2025?
Au cours actuel de 135.50 CHF et avec un P/E de 17, IVF Hartmann présente une valorisation attractive comparée à son historique (P/E moyen de 27-28). La solidité financière exceptionnelle (80% de fonds propres, zéro dette), combinée à la croissance récente des bénéfices (+34% en 2024) offre une proposition intéressante pour les investisseurs value patients. Toutefois, la très faible liquidité du titre exige une approche d'investissement à très long terme.
Quel est le rendement du dividende de IVF Hartmann?
Le dividende ordinaire de 3.20 CHF offre un rendement de 2.36% au cours de 135.50 CHF. Pour l'exercice 2024, versé en 2025, un dividende spécial de 3.00 CHF a porté le rendement total à 4.57%, mais ce dividende exceptionnel ne sera probablement pas récurrent. La croissance du dividende sur 5 ans atteint 26.82% annualisé, significativement supérieure à l'industrie.
Pourquoi le cours d'IVF Hartmann a-t-il baissé de 29% depuis 2018?
La baisse du cours de 192 CHF (2018) à 135.50 CHF (2025) s'explique principalement par une valorisation initiale excessive. En 2018, le P/E de 28 ne laissait aucune marge de sécurité. Malgré l'amélioration des fondamentaux depuis, le marché a corrigé cette surévaluation. Cette situation illustre l'importance du prix d'entrée dans les rendements à long terme.
IVF Hartmann verse-t-elle des dividendes réguliers?
Oui, IVF Hartmann maintient une politique de dividende constante avec des augmentations régulières. Le payout ratio de 78.24% (TTM) est élevé mais soutenable grâce à l'excellente génération de cash et à l'absence de besoins d'investissement massifs. Le dividende a progressé à un rythme annuel de 26.82% sur les 5 dernières années.
Quels sont les principaux risques pour IVF Hartmann?
Les risques majeurs incluent la pression sur les coûts de santé en Suisse, la concurrence accrue sur les prix, la dépendance à 80% au marché suisse, et la très faible liquidité du titre qui peut compliquer les entrées et sorties de position. La volatilité annuelle de 25.83% est également significative pour une entreprise défensive.
Conclusion
IVF Hartmann représente aujourd'hui une proposition radicalement différente de celle de 2018. La baisse de cours de 29.4% combinée à l'amélioration des fondamentaux a créé une situation où la valorisation offre enfin une marge de sécurité substantielle. Le P/E actuel de 17 contraste avec le P/E historique de 27-28, suggérant une sous-évaluation par rapport à la qualité intrinsèque de l'entreprise.
La solidité financière exceptionnelle (80% de fonds propres, zéro dette, 95 millions de liquidités), la croissance récente des bénéfices (+34% en 2024), et les tendances démographiques favorables constituent des arguments solides. Le dividende en progression constante (26.82% annualisé sur 5 ans) offre une rémunération attractive pendant la période d'attente d'une réévaluation potentielle.
Cependant, la très faible liquidité du titre impose une approche d'investissement à long terme, avec des achats progressifs lorsque le spread est favorable. Cette action ne convient qu'aux investisseurs patients capables d'accepter une volatilité significative (25.83% annuelle) et prêts à maintenir leurs positions pendant plusieurs années.
L'expérience depuis 2018 confirme un principe fondamental de l'investissement value : même l'entreprise la plus solide ne justifie pas n'importe quel prix. La patience de ne pas acheter à 192 CHF en 2018 et d'attendre une valorisation attractive comme celle d'aujourd'hui à 135.50 CHF fait toute la différence dans les rendements à long terme.
Pour les investisseurs value disciplinés recherchant une exposition au secteur médical suisse avec une perspective de 10 ans minimum, IVF Hartmann mérite aujourd'hui une attention particulière, contrairement à 2018 où "la seule chose à redire était le prix".
Aujourd'hui paradoxalement, ce ne sont ni le prix, ni la qualité qui posent problème, bien au contraire. La seule chose à redire aujourd'hui concerne le momentum : IVF Hartmann affiche une performance négative sur 6 mois (-3.21%) et 12 mois (-10.86%). Le momentum négatif suggère qu'il est probable que le cours continue à décroître, ou du moins à stagner à moyen terme. Pour une stratégie value pure, ce n'est guère dérangeant. Pour une approche quantitative mélangeant value et momentum, ce signal technique négatif suggère d'attendre un retournement de tendance avant d'initier une position."
Sources et données
Les données financières de cet article proviennent de FactSet (données TTM et exercice fiscal 2024). Les informations narratives et stratégiques sont issues des sources officielles suivantes :
- Communiqué de presse IVF Hartmann - Résultats annuels 2024 (février 2025) : Jahresabschluss 2024 der IVF HARTMANN GRUPPE
- Site officiel IVF Hartmann : www.ivf.hartmann.info
- Informations sur le groupe HARTMANN : www.hartmann.info
- Cotations boursières : SIX Swiss Exchange (ticker : VBSN)
Les ratios de valorisation, marges et indicateurs de profitabilité sont calculés sur la base des données TTM (trailing twelve months) de FactSet. Les données de chiffre d'affaires et bénéfice net sont présentées à la fois en version TTM et exercice fiscal clos le 31 décembre 2024, comme indiqué dans l'article.
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Je trouve aussi que c’est une société avec d’excellents fondamentaux, une histoire impressionnante et un futur prometteur. La seule chose à redire c’est le prix. Comme dit l’adage, la qualité se paie. Bien qu’on trouve aussi de la qualité peu chère en cherchant bien…
Merci pour cette analyse frérot.
C’est vrai, c’est cher, mais vraiment top!
Et IVF Hartmann me fait toujours penser (de par son activité et ses produits) à ces mots de Peter Lynch: « Investissez dans des sociétés toutes simples, ennuyeuses, banales et démodées ».
Ou encore: « Mieux que seulement ennuyeuse, il y a l’action ennuyeuse et dégoûtante à la fois. L’idéal est quelque chose qui fait hausser les épaules, donne des hauts de coeur, ou pousse à se détourner de dégoût ».
Qui a envie d’entendre parler de bas anti-thromboses, de serviettes hygiéniques pour accouchées ou de systèmes de recueil d’urine? Quel concurrent serait assez fou pour essayer de piquer des parts de marché à IVF Hartmann dans le domaine des couche-culottes pour séniors?
On est très loin de Netflix ou Tesla! Et ici le manque de Glamour, on adore!
A 133 francs aujourd’hui, il me semble qu’acheter de l’IVF Hartmann est intéressant. Cette société a jusqu’à présent très bien résisté aux crises (par exemple celles des .com, des subprimes et de la crise grecque). L’analyse ci-dessus de Dividinde date des sommets boursiers de cette valeur, avant une baisse que je pense être due aux investissements consentis dans le cadre de sa stratégie 2020, utile pour préparer un avenir florissant. La valeur a augmenté au début de la crise actuelle Covid19 (en raison du fait que la société fabrique du matériel sanitaire), avant de plonger aux niveaux d’aujourd’hui dans le sillage des autres titres de la bourse suisse. Le titre IVF Hartmann est pour moi excellent si l’on analyse le bilan et les comptes de cette société, mais également en raison de son domaine d’activité, appelé à grossir, notamment en raison du vieillissement de la population.
Les perspectives à long terme me semblent toujours bonnes pour IVF Hartmann, par contre je suis désormais neutre à court et moyen terme: Les résultats 2019 m’ont déçu dans l’ensemble, avec une baisse de la rentabilité, des problèmes de livraison et surtout une mauvaise surprise au niveau des impôts (changement de régime fiscal). De plus, le dividende n’augmente pas pour la troisième année consécutive.
C’est pourquoi, malgré l’explosion de la demande en masques et produits stérilisants, j’ai actuellement du mal à m’enthousiasmer pour cette action, malgré les qualités indéniables de la société et son bilan solide comme un roc.