Risque de change CHF/USD : faut-il vraiment s’inquiéter ?

Le franc suisse flambe, le dollar recule. Et c'est toujours la même question qui revient : "Mon portefeuille en ETF USD ne va-t-il pas fondre ?" C'est une préoccupation légitime. Mais elle repose souvent sur une confusion fondamentale entre la devise dans laquelle un ETF est coté et la valeur réelle des actifs qu'il détient. Ce sont deux choses très différentes.

2015 : quand la BNS a tout changé du jour au lendemain

Pour comprendre pourquoi le risque de change est souvent surestimé, il est utile de revenir sur le choc de janvier 2015. Ce jour-là, la Banque nationale suisse supprime brutalement le cours plancher EUR/CHF à 1.20. Le franc bondit de près de 20% en quelques minutes. Panique sur les marchés, courtiers en faillite, sociétés exportatrices suisses en état de choc.

Et pourtant : les investisseurs qui détenaient des actions mondiales ou de l'immobilier coté ont traversé l'épisode sans dommages durables. La leçon de 2015 n'était pas "évitez les actifs en devises étrangères", mais plutôt : à court terme, la volatilité de change peut faire peur ; sur le moyen et long terme, la valeur intrinsèque des actifs reprend toujours le dessus.

La confusion fondamentale engendrée par la devise de cotation

C'est l'erreur la plus répandue. Un ETF coté en dollars — disons un ETF répliquant le S&P 500 — ne "vaut" pas des dollars. Il vaut des parts d'Apple, de Microsoft, de Johnson & Johnson. Ces entreprises génèrent des revenus dans des dizaines de devises à travers le monde. Leur valeur intrinsèque est indépendante du cours USD/CHF.

Il y a d'ailleurs un mécanisme comptable qui joue en faveur de l'investisseur : quand le dollar baisse face aux autres devises, les multinationales américaines voient mécaniquement leur chiffre d'affaires et leurs bénéfices réalisés hors des États-Unis augmenter lors de la conversion en dollars dans leurs états financiers. Une entreprise comme Apple, qui réalise plus de 60% de ses revenus à l'international, bénéficie directement d'un dollar faible : ses ventes en euros, en yens ou en francs suisses "valent" davantage de dollars une fois rapatriées. La baisse du dollar est donc en partie auto-compensatrice pour les grandes entreprises exportatrices américaines.

Concrètement, si le dollar baisse de 10% face au CHF, les actions américaines n'ont pas "progressé de 15% malgré la baisse du dollar" — elles ont en partie progressé grâce à elle. Et si le dollar avait au contraire monté de 10%, les actions américaines auraient mécaniquement subi une pression inverse sur leurs revenus internationaux. Le résultat net en CHF aurait de toute façon été sensiblement similaire. La devise de cotation n'est qu'une fenêtre d'affichage, pas le fond du tableau.

Il en va de même pour un investisseur européen qui s'intéresse à SRFCHA — un ETF immobilier coté en CHF à la Bourse suisse. Cet investisseur n'achète pas des francs suisses : il achète des parts d'immeubles situés en Suisse. Si le CHF se dépréciait, la valeur nominale de ces immeubles s'ajusterait à la hausse pour compenser. La valeur réelle du patrimoine immobilier, elle, ne disparaît pas. Une décision de la BNS d'abaisser ses taux tend d'ailleurs généralement à faire baisser le franc tout en faisant monter la valeur des actifs immobiliers — les deux effets se compensent naturellement.

On objectera parfois : "oui, mais ce n'est pas le dollar qui baisse — c'est le CHF qui monte." L'objection est légitime. Quand le franc suisse s'apprécie brutalement de façon autonome — comme en 2015 — les actifs étrangers détenus par un investisseur suisse perdent effectivement de la valeur exprimée en CHF. C'est indéniable.

Mais le raisonnement qui consisterait à se réfugier dans des actions suisses pour éviter ce risque est un leurre. La Suisse est une économie massivement tournée vers l'exportation : Nestlé, Novartis, Roche, ABB réalisent l'essentiel de leurs revenus à l'étranger. Un CHF fort comprime leurs marges, pèse sur leurs bénéfices consolidés et donc sur leur cours de bourse — exactement comme il pèse sur la valeur en CHF de vos ETF étrangers. Nous avions détaillé ce mécanisme lors du choc BNS de 2015. Et les entreprises suisses à vocation purement locale ne sont pas épargnées non plus : une grande partie d'entre elles travaillent indirectement pour ces exportateurs, en tant que sous-traitants ou prestataires.

En d'autres termes, face à une appréciation brutale du CHF, il n'existe pas de refuge évident dans les seules actions helvétiques. Le risque de change ne se contourne pas en restant "local" — il se gère en détenant des actifs de qualité et en conservant un horizon long.

Ce que Siegel nous enseigne sur la valeur intrinsèque

Jeremy Siegel, dans son ouvrage de référence Stocks for the Long Run, développe un argument central qui éclaire parfaitement ce sujet : les actions représentent des droits de propriété sur des actifs réels — usines, brevets, marques, flux de trésorerie. Sur le long terme, ces actifs réels tendent à préserver leur valeur indépendamment des fluctuations monétaires. Les variations de change créent du bruit à court terme, mais elles s'estompent face à la capacité des entreprises à adapter leurs prix, leurs coûts et leurs revenus aux réalités économiques locales.

C'est exactement la même logique qui s'applique à l'or, à l'immobilier coté, ou à n'importe quel actif ayant une existence physique ou productive réelle. La devise n'est que l'unité de mesure du moment — elle ne change pas ce que l'actif vaut fondamentalement.

Les chiffres de 2025 : la démonstration en grandeur réelle

2025 a fourni une illustration parfaite de ce principe. Le dollar américain a cédé plus de 12% face au franc suisse sur l'année — un mouvement considérable. Dans ce contexte, on aurait pu s'attendre à des pertes significatives pour l'investisseur suisse détenant des ETF en USD.

La réalité a été tout autre. Le S&P 500 a progressé d'environ 3% en francs suisses malgré la chute du dollar — la performance des actions américaines ayant compensé la perte de change. Et l'or a fait bien mieux encore : GLD, l'ETF or coté en dollars, a gagné plus de 40% en CHF sur l'année. La force des actifs sous-jacents a largement absorbé le choc monétaire.

C'est précisément pourquoi les performances publiées sur ce blog — notamment celles du PP 2.x — sont toujours calculées en francs suisses, impact du change inclus. Le CAGR affiché est ce que vous auriez réellement obtenu en tant qu'investisseur suisse.

Pourquoi les ETF hedgés en CHF ne sont pas la solution

La couverture de change (hedging) semble séduisante sur le papier : neutraliser le risque USD/CHF pour "sécuriser" son portefeuille. En pratique, c'est une stratégie structurellement coûteuse sur le long terme, et ce pour une raison simple : elle a un prix.

Ce coût varie selon les conditions de marché et les écarts de taux d'intérêt entre les deux devises, mais il tourne généralement entre 1% et 2% par an. Cette friction silencieuse érode les rendements année après année. À court terme, le hedge peut vous épargner une mauvaise surprise — ou vous faire rater un rebond. À long terme, la probabilité est que vous aurez payé une assurance dont vous n'aviez pas besoin.

La recherche académique et les données de marché convergent vers une conclusion nuancée mais claire. Kenneth Froot (Harvard, 1993) a montré qu'à long horizon, la couverture de change perd son efficacité pour réduire la volatilité — elle peut même l'augmenter. Morningstar a analysé les ETF hedgés sur la période 2001-2022 et conclut que hedgé et non-hedgé produisent des résultats assez similaires à long terme, mais que les ETF couverts pénalisent l'investisseur par des frais structurellement plus élevés (0.30-0.40%/an contre moins de 0.10% pour leurs équivalents non couverts), sans compter les coûts de transaction liés au renouvellement mensuel des contrats à terme. Acadian Asset Management confirme de son côté qu'il n'existe pas de stratégie dominante : hedgé et non-hedgé s'alternent sur de longues périodes sans qu'on puisse prédire lequel surperformera.

En d'autres termes, le hedging n'est pas systématiquement perdant — il est imprévisible et coûteux. C'est précisément ce qui le rend défavorable pour l'investisseur passif à long terme : vous payez une prime certaine pour une protection dont le résultat net est aléatoire.

Si malgré tout la couverture vous permet de dormir sereinement, considérez-la comme une prime d'assurance — un prix à payer pour votre tranquillité d'esprit, pas une optimisation financière.

La force du CHF : un levier pour acheter à bon prix

Il y a une autre façon — plus positive — de regarder le franc suisse fort : comme un levier d'achat. Quand le CHF s'apprécie, votre pouvoir d'achat sur les actifs étrangers augmente. Les actions américaines, l'or, l'immobilier européen — tout cela devient mécaniquement moins cher pour vous, exprimé en francs suisses.

C'est exactement la situation de 2025-2026 : avec un dollar en repli de plus de 12%, l'investisseur suisse qui achète des ETF en USD bénéficie de valorisations d'entrée plus favorables qu'il y a un an. Il achète davantage d'actifs réels pour le même montant en CHF. C'est une opportunité, pas une menace.

Depuis la création de l'euro en 1999, l'EUR/CHF est passé d'environ 1.60 à moins de 1.00 aujourd'hui. Sur un quart de siècle, l'investisseur suisse a vu son pouvoir d'achat sur les actifs libellés en euros s'améliorer de plus de 60%. Ceux qui ont su saisir les phases de CHF fort pour investir à l'international ont structurellement renforcé leur patrimoine réel — pas seulement nominal.

En résumé : ce qui compte vraiment

Le risque de change existe. Il serait naïf de le nier. Mais pour l'investisseur de long terme — suisse ou européen — il est souvent bien moins menaçant qu'il n'y paraît au premier coup d'œil, pour trois raisons.

D'abord, les actifs ont une valeur intrinsèque qui transcende les devises de cotation — et les mécanismes comptables des multinationales font que la devise de cotation et la performance des actifs s'influencent mutuellement, réduisant d'autant l'impact net du change. Ensuite, les variations de change s'atténuent sur le long terme face à la performance des actifs eux-mêmes. Enfin, se couvrir systématiquement contre le risque de change a un coût réel documenté qui détruit de la valeur sur la durée.

La prochaine fois que le dollar plonge ou que le franc suisse s'envole, la bonne question n'est pas "dois-je vendre mes ETF en USD ?", mais "les actifs que je détiens sont-ils de qualité — et est-ce le bon moment pour en acheter davantage ?" C'est là que se joue votre rendement à long terme.

Questions fréquentes

Le taux de change CHF/USD affecte-t-il vraiment ma performance en francs suisses ?

Oui, à court terme. Un dollar qui perd 10% face au CHF réduit mécaniquement la valeur en francs de vos ETF en USD. Mais à moyen et long terme, la performance des actifs sous-jacents (actions, or, immobilier) tend à compenser et souvent dépasser les variations de change. En 2025, malgré une chute de 12% du dollar, le S&P 500 a tout de même progressé de 3% en CHF — et l'or a gagné près de 40% en CHF sur la même période.

Faut-il choisir des ETF hedgés en CHF pour éviter le risque de change ?

Non, sauf si cela vous est indispensable pour supporter psychologiquement la volatilité. Les ETF hedgés ont un coût structurel de 1 à 2% par an selon les conditions de marché. Sur 10, 20 ou 30 ans, cette friction érode significativement vos rendements. La recherche académique montre que le hedging systématique perd son utilité à long horizon. Considérez-le comme une prime d'assurance, pas comme une stratégie d'optimisation.

Pourquoi la devise de cotation d'un ETF est-elle différente de sa "vraie" devise ?

La devise de cotation est simplement l'unité dans laquelle l'ETF est affiché et échangé en Bourse. Elle ne reflète pas la nature des actifs détenus. Un ETF en USD qui réplique le S&P 500 détient des actions d'entreprises mondiales — Apple, Microsoft, Johnson & Johnson — dont la valeur ne "disparaît" pas si le dollar baisse. Mieux : ces entreprises réalisent une grande partie de leurs revenus hors des États-Unis, et un dollar faible fait mécaniquement augmenter leurs bénéfices consolidés en dollars. De même, un ETF immobilier suisse coté en CHF détient des immeubles réels dont la valeur intrinsèque s'exprime dans l'économie suisse, indépendamment du cours de change.

Que s'est-il passé en 2015 quand la BNS a supprimé le cours plancher EUR/CHF ?

En janvier 2015, la BNS a abandonné brutalement son cours plancher à 1.20 CHF pour 1 EUR. Le franc a bondit d'environ 20% en quelques minutes, créant un choc violent sur les marchés. Les investisseurs qui détenaient des actifs internationaux ont certes subi une dépréciation en CHF à court terme — mais ceux qui ont maintenu leurs positions ont vu leurs portefeuilles se redresser dans les mois suivants, la valeur des actifs sous-jacents ayant absorbé le choc. Lire l'analyse complète de cet épisode.

Un investisseur européen doit-il craindre d'investir dans SRFCHA, un ETF coté en CHF ?

La crainte est compréhensible mais souvent mal orientée. En achetant SRFCHA, un investisseur européen n'achète pas des francs suisses — il achète des parts d'immeubles situés en Suisse. Si l'EUR/CHF évolue, la valeur nominale de ces actifs immobiliers s'adapte en conséquence. À long terme, c'est la qualité du marché immobilier suisse et les revenus locatifs générés qui déterminent votre performance, pas le cours de change du moment.

Le CHF fort est-il une opportunité ou un handicap pour investir à l'international ?

C'est une opportunité. Quand le CHF s'apprécie, votre pouvoir d'achat sur les actifs étrangers augmente : vous achetez davantage d'actifs réels pour le même montant en francs. La situation de 2025-2026 — dollar en repli de 12% — est précisément une fenêtre d'entrée favorable pour l'investisseur suisse qui souhaite renforcer ses positions en ETF internationaux.

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Sources

Siegel, J.J. (2022). Stocks for the Long Run, 6e édition. McGraw-Hill. Voir le livre

Froot, K.A. (1993). Currency Hedging Over Long Horizons. Harvard University / NBER. Lire l'étude

Bender, J., Kouzmenko, R., Nagy, Z. (2012). Why Currency Returns and Currency Hedging Matters. MSCI. Lire l'étude

Morningstar (2022). Do Currency-Hedged ETFs Have Merit for the Long Term? Lire l'article

Acadian Asset Management (2023). The Currency Exposure in Your Equity Portfolio. Lire l'article